根据标的物业资产权属是否转移，国内“类REITs”产品又被划分为“过户型REITs”和“抵押型REITs”。

  “过户型REITs”的显著特征是标的物业资产所有权的变更，投资人通过投资REITs产品间接获得标的物业资产的所有权。

  “抵押型REITs”通常以商业物业抵押贷款信托贷款的受益权为基础资产，投资人仅享有物业资产的抵押权，不涉及产权变更。由于“抵押型REITs”交易结构相对简单，本文中将重点讨论“过户型REITs”产品的交易结构。

  “过户型REITs”产品交易的目的是将标的物业资产由原物业持有人交易至“类REITs”产品的SPV项下，实现资产真实出售。由于现有企业资产证券化业务准则中对于不动产转让及运营环节涉及的税收无专门规定，“类REITs”产品结构设计中需着重关注避税、节税安排。

  为了规避我国不动产交易环节中高额的土地增值税和契税，“类REITs”业务在交易结构中通常安排原始权益人（原物业持有人）交易标的物业资产所在项目公司股权至“SPV”，而非直接交易物业资产本身。对于标的物业原来不在项目公司名下的，可以先以出资或分立等形式将不动产过户至专门项目公司名下，再交易该项目公司股权。

  为了避免重复征税、提升产品投资收益率，海外标准REITs监管规则中通常在满足特殊的比例分红的前提下减免REITs组织层面在运营期间应缴纳的企业所得税，而国内税法中暂无相应税收优惠。因此，若在交易结构不能合理节/避运营期间项目公司的企业所得税，会造成标的物业收入向投资人分配时发生严重损耗，变相抬升“类REITs”发行人成本。

  目前，“类REITs”产品的解决思路是SPV通过购买项目公司股权和发放委托贷款的形式将募集资金发放给发行人，标的物业同时对委托贷款提供抵押担保。委托贷款发放给项目公司后置换其原有的存量债务。若项目公司没有存量债务，则需构建项目公司存量债务，保证没有现金留存在项目公司账面上（见图表4）。此时，项目公司标的物业运营所得净收入优先通过偿还委托贷款本息的方式分配给“类REITs”产品投资人（注：利息支出可部分抵扣企业所得税还需满足我国企业所得税法关于股债比例和利率水平的要求），少量剩余收入用于税后分红，节税效果明显。

  国内“类REITs”产品大多数都会选择在SPV和项目公司之间增设一层契约型私募基金，其原因见下：第一，为后续通过公募REITs产品退出提前搭建载体。依据市场推测，国内权益型公募REITs大概率会以封闭型契约型基金的形式推出，届时可直接将“类REITs”产品中的私募基金作为主体直接上市。第二，可引入专业地产投资机构作为私募基金管理人，负责标的物业的运营管理。

  资产重组完成后，金融机构还应根据发行人的需求和投资人的偏好设计出合理的证券化产品。国内“类REITs”产品有两类主要设计思路，分别为偏股型REITs和偏债型REITs。

  偏股型REITs的证券一般设计为优先级+次级（或权益级）两档，产品总期限较短，一般控制在5年以内，采取“固定存续期+资产处置期”的交易安排。产品存续期间，两档证券只分配收益，到期一次性还本。其中，优先级证券一般会获得较高评级，次级证券无评级。

  偏债型REITs证券会设计为优先A级和优先B级两档（注：有时为方便销售，也会加设优先C级证券，其还本付息安排及风险特征与优先B级证券基本相同），其中优先A级证券每年按计划本还本付息，优先B级证券期间付息，到期一次性还本。证券期限通常为18～24年，对于优A先级资产支持证券设置固定期限（一般为3年）开放期；对于优先B级证券则对发行人或其关联方赋予固定期限（一般为3年）按票面价格（或约定价格）优先回购证券的权利，在保障发行人对标的资产具有控制力的同时降低了发行成本。此时，优先A级和优先B级都有较高评级。

  本金退出方法不一样是两种证券设计思路的核心差异。偏股型REITs本金的退出方式一般为处置期通过直接或间接处置标的物业或项目公司股权实现证券投资本金的退出，具体处置措施包括但不限于：1）发行人或指定机构按照届时公允市价回购项目公司股权或基础物业产权；2）在有关政策出台后，通过发行公募REITs产品市场化出售契约基金份额或项目公司股权或基础物业产权等。

  对于偏债型REITs，优先A级证券投资人在每个固定期限开放期有权回售证券，同时还引入发行人或高评级关联机构提供流动性支持，保障优先A级证券投资人本金安全退出。对于优先B级证券，通常设置优先收购权人支付较高的权利维持费（注：按票面价格或约定价格回购优先B级证券相当于一个对优先B级证券的看涨期权，权利维持费相当于期权费），使其具有较强的提前收购意愿，进而给予优先B级证券投资人很强的产品将被按时回购的预期。

  上述两种退出方式都对最优先档证券本金偿付的保障较强，核心不同之处在于次优先档证券的风险敞口。当标的物业评价估计价格上升（或下降）时，偏股型REITs的次级证券会获得超额收益（或损失本金）；而偏债型REITs的优先B级证券由于通过强主体按约定价格回购退出，因此本金偿付仅承受回购主体的信用风险，基本不承担标的物业的贬值风险。综上，偏股型REITs的次级证券相当于基于标的物业价值的权益型REITs产品，而偏债型REITs的优先B级证券相当于回购主体发行的信用债券。

  偏股型REITs产品适用于标的物业资产较好项目，基础物业通常位于直辖市或省会城市的核心地段，处置能力较强。产品发行时，物业评估值应对优先级资产支持证券本金形成显著的超额覆盖，且基础物业在产品存续期间具有较好增值预期。发行人若要实现真实出表，必须真实对外销售部分次级证券，在转移风险的同时，也让投资人获得分享标的物业超额收益的权利。

  偏债型REITs产品更适用于可引入强主体（主体评级不低于AA+）信用的项目，该强主体可对证券回售、流动性支持、优先回购、权利维持费等条款提供增信。由于拥有按约定价格回购证券的权利，发行人通过偏债型REITs产品融资时，不会分享任何标的物业增值产生的超额收益。